【專題】2014投資指南

· 2014年：中國A股市場回顧
· 2015年：改革與轉(zhuǎn)型中的投資機會
· 最值得關(guān)注的50只公募基金
· 最值得關(guān)注的30只私募基金
· 財富中國基金排行榜點評

《財富》（中文版）-- 2014年的一個強烈對照，是中國經(jīng)濟增速放緩帶來的焦慮和A股市場的熱鬧。今年前三季度中國GDP同比增長7.4%，創(chuàng)下了近6年來的新低。幾年來，中國經(jīng)濟一直在上演減速換擋的跌宕情節(jié)。在長期趨勢的解讀上，經(jīng)濟學(xué)家的共識是中國經(jīng)濟已經(jīng)步入了一個增速放緩、結(jié)構(gòu)調(diào)整、企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的“新常態(tài)”；近期而言，房地產(chǎn)泡沫、產(chǎn)能過剩、企業(yè)和地方政府的高杠桿等周期性因素增加了經(jīng)濟發(fā)展的不確定性。在這個背景之下，經(jīng)濟學(xué)家爭論得不可開交的話題，是在推動結(jié)構(gòu)性改革的同時，中國經(jīng)濟到底需要“微”刺激還是“強”刺激?？傊?，長期趨勢和周期性因素的雙重影響讓中國的經(jīng)濟前景呈現(xiàn)出明顯的不確定性。

????與此形成強烈對照的是，A股市場撇開經(jīng)濟基本面的不確定性，一路扶搖直上。截至2014年10月30日，今年以來上證綜指累計增長了13%，深圳綜指累計增長了27%。從不同板塊看，中小板塊漲勢最勁，深圳中小板綜合指數(shù)累計上漲了30.43%，創(chuàng)業(yè)板上揚了16.97%。從時間分布看，增長主要來自于第三季度的大幅上揚。截至二季度末，上證綜指累計虧損-3.2%，深圳綜指、中小板和創(chuàng)業(yè)板，則分別增長了3.7%、4.73%和7.69%，而僅三季度單季，四個指數(shù)就分別上漲了15.4%、21.6%、23.4%和9.7%。

????除了中小板塊這個亮點之外，IPO重啟是今年的另一個主題。截至10月底，兩市共有90多只新股，如果在上市首日購入新股，到現(xiàn)在平均有9%的回報率，其中有64只新股的累計漲幅在50%以上。

????投資者關(guān)心的問題是，為什么會有新股和小盤股的亮點？如何看待它們的未來？如何看待和基本面分道揚鑣的A股市場？

????新股靚麗源自于監(jiān)管套利和投資者亢奮

????為什么今年新股漲得快？圖1為1996~2013年間分別以新股發(fā)行市盈率和上市首日收市價格計算的市盈率與同行業(yè)一般已上市公司市盈率（中位數(shù)）的比值。從第一個比值到第二個比值的漲幅大約就是上市首日股票收益率。

????從1996年到2008年，由于監(jiān)管機構(gòu)直接或間接限制新股的發(fā)行市盈率，導(dǎo)致新股定價遠低于二級市場上同行業(yè)股票的定價，表現(xiàn)在新股發(fā)行市盈率與同行業(yè)市盈率的比值在0.6左右徘徊。而在上市首日，未能在一級市場申購到新股的投資者又以過于高亢的熱情買入股票，將其定價推高到超出同行業(yè)的水平；監(jiān)管套利和投資者亢奮的結(jié)合，使得新股首日平均漲幅在很長時間內(nèi)超過100%，造就了A股歷史上“新股不敗”的神話。

????為打破這一不合理現(xiàn)象，證監(jiān)會在2009年引入了市場化的新股詢價機制。在2009~2012年期間，新股定價接近于同行業(yè)水平，“打新”收益大幅下降。本來這應(yīng)該被解讀為新股定價趨于合理的表現(xiàn)，但是或許由于“打新”收益不再，市場上又拋出了新股定價過高的觀點。2012年，證監(jiān)會再次限制發(fā)行市盈率不超過同行業(yè)的25%，雖然理論上這不會過分壓低發(fā)行定價，但是隨后浙江世寶等新股的首日暴漲使得新股發(fā)行再次暫停。盡管今年以來的新股發(fā)行不再有25%的限制，但是或許為使發(fā)行得到順利通過，新股的發(fā)行定價相對同行業(yè)再次偏低（比值只有0.65）。絕大部分新股在上市日之后天天漲停。

????以上討論的是對新股定價的直接或隱性限制。此外，今年以來，監(jiān)管機構(gòu)對新股上市首日漲幅的限制，造成首日收市市盈率相比同行業(yè)的比值多年來首次低于1。比如前期關(guān)注度很高的軍工類新股天和防務(wù)，上市首日錄得44%的漲幅后，又接連收獲了12個漲停板。所以，今年“打新”表現(xiàn)靚麗并不是什么新鮮事，仍然是監(jiān)管套利和投資者亢奮的結(jié)果。