????這場重大金融危機爆發(fā)以來，金融改革人士一直在敦促銀行建立“自救”機制，以免今后再由納稅人來援助它們。

????在《巴塞爾協(xié)議III》提出的銀行業(yè)監(jiān)管框架的鼓勵下，有一種策略正在變得越來越受歡迎，那就是銀行發(fā)行“緊急可轉(zhuǎn)債（contingent convertible bonds）”。如果銀行的資本金儲備水平過低，就可以把這些債券轉(zhuǎn)換成普通股。

????這種做法是通過債轉(zhuǎn)股，強迫債券持有人為銀行提供資金支持。

????問題在于，這種“應(yīng)急可轉(zhuǎn)債”完全以監(jiān)管部門對資本的定義為基礎(chǔ)，而銀行則是愚弄這種機制的大師。按照監(jiān)管標準，花旗集團（Citigroup）等大型金融機構(gòu)在不得不接受援助時均“資本充足”。雷曼兄弟（Lehman Brothers）宣布破產(chǎn)、進而引發(fā)全球金融行業(yè)崩盤時，它的資本水平仍然是法定要求的兩倍（作為投資銀行，雷曼兄弟當時采用的估值方法實際上比商業(yè)銀行更保守）。

????斯坦福大學商學院（Stanford Graduate School of Business）經(jīng)濟學教授杰里米?布洛指出：“監(jiān)管要求存在的時間越長，它們就會變得越糟糕。以市場為基礎(chǔ)的資本金要求并不完美，但它會逐步改善，具有自我修正能力?！?/p>

????為了阻止銀行愚弄別人，同時為它們提供真正的保護，布洛和牛津大學（Oxford University）經(jīng)濟學家保羅?克勒姆佩雷爾提出以市場為基礎(chǔ)的自救方案，這種方案把銀行股價下跌作為觸發(fā)條件。

????低股價意味著投資者對銀行的財務(wù)實力失去了信心，而且有時候，市場的判斷會比監(jiān)管部門對資本的評估更為精準。如果市場價值是對的，而監(jiān)管部門計算的價值是錯的，在股價下跌時不要求相關(guān)公司保持、提高現(xiàn)金水平就會讓納稅人面臨風險。金融危機期間，監(jiān)管部門遲遲沒有對市場信號做出反應(yīng)，直到情況變得不可收拾，要想拯救銀行業(yè)，唯一的辦法就是予以援助。

????布洛和克勒姆佩雷爾的建議是銀行用“權(quán)益型追索債券”（equity recourse notes）來取代傳統(tǒng)債券。他們首次撰文提出這個想法時，跟他們共同執(zhí)筆的還有雅各布?戈德菲爾德，后者曾是高盛（Goldman Sachs）的高級合伙人，還曾在喬治?索羅斯的基金管理公司和量子基金（Quantum Funds）擔任過首席投資官。

????權(quán)益型追索債券類似于應(yīng)急可轉(zhuǎn)債。如果銀行股價跌至預先設(shè)定的觸發(fā)水平，比如說發(fā)行權(quán)益型追索債券時股價的四分之一，銀行就會用股份來支付利息和本金，同時按照觸發(fā)價格來計算這些股份的價值。隨后，如果銀行股價反彈，接下來就可以繼續(xù)用現(xiàn)金來支付本息。

????布洛認為，權(quán)益型追索債券相對于應(yīng)急可轉(zhuǎn)債具有幾大優(yōu)勢。其中最重要的一點是，它可以實現(xiàn)自動轉(zhuǎn)換，因為它的觸發(fā)條件并不以金融監(jiān)管機構(gòu)的判斷或者銀行的法定資本金為基礎(chǔ)。是否轉(zhuǎn)換取決于銀行的股價，而操縱法定資本金的手段對股價無效。

????第二個優(yōu)勢是，權(quán)益型追索債券的轉(zhuǎn)換過程比應(yīng)急可轉(zhuǎn)債平緩，而且轉(zhuǎn)換數(shù)量較少，因為需要轉(zhuǎn)換的只是這類債券的已到期應(yīng)付款項，而且發(fā)行這部分債券時銀行的股價至少是目前水平的四倍。

????布洛和克勒姆佩雷爾指出，自動和逐步轉(zhuǎn)換的優(yōu)勢在于這樣做對監(jiān)管部門來說最省力，從而讓他們被動地為前者開綠燈。

????與之相反的是，應(yīng)急可轉(zhuǎn)債要一次性轉(zhuǎn)換完畢，這一點很讓人擔心，因為這樣做本身就可能引發(fā)恐慌。如果要就此作出決定的是監(jiān)管部門，這種不成功則成仁的感覺可能會讓他們不愿意啟動這種機制。如果觸發(fā)條件是銀行的法定資本金，銀行就可能盡其所能，利用做賬技巧讓賬面資本金保持在觸發(fā)點以上。

????銀行真的可以操縱法定資本金嗎？還是說市場的衡量標準跟銀行不同？

????銀行的確可以操縱法定資本金。英國央行（Bank of England）負責金融穩(wěn)定的執(zhí)行董事安德魯?霍爾丹去年就此進行的闡述令人震驚?；魻柕ぶ赋?，1993-2011年，大型跨國銀行的風險加權(quán)資產(chǎn)/總資產(chǎn)比例幾乎下降了一半。他認為出現(xiàn)這種局面只有三種可能：銀行資產(chǎn)的風險減少了一半，銀行經(jīng)營者的風險管理能力提高了一倍，或者銀行在愚弄監(jiān)管機制?；魻柕さ倪x擇是第三種。

????“債務(wù)積壓”是融資帶來的典型問題——在出現(xiàn)巨大虧損而且債務(wù)有了風險的情況下，公司仍需要擴大股本來改善資產(chǎn)負債情況。但在此時，公司所發(fā)新股將自動把財富從股東手中轉(zhuǎn)移到債權(quán)人或者債務(wù)保險人那里（就上文提到的銀行來說，它們的債務(wù)保險人就是納稅人），原因是新的資本金讓銀行的債務(wù)更為安全。因此，經(jīng)營者往往不會發(fā)新股，他們更愿意壓縮新的投資，或者操縱法定資本金。實際上，銀行需要援助的一個原因就是它們在還有機會這樣做的時候并沒有發(fā)行足夠的新股。

????布洛認為，權(quán)益型追索債券可以在一定程度上緩解債務(wù)積壓問題引發(fā)的顧慮。銀行股價大幅下跌后，銀行可以發(fā)行新的權(quán)益型追索債券，就算原來的權(quán)益型追索債券已經(jīng)開始轉(zhuǎn)換為股票，仍然可以按同樣的幅度降低新債券的轉(zhuǎn)股價。新債券會比原有債券高級，發(fā)行成本要低于新的次級債或者新股。這將讓銀行更容易改善自身的資產(chǎn)負債情況，同時鼓勵銀行在形勢不好的時候擴大放貸。

????布洛說，如果債券持有人被迫承擔更大的風險，他們不應(yīng)該要求銀行提供更多的回報嗎？當然應(yīng)該。但他們也會直面這些風險，而不是把它轉(zhuǎn)嫁給納稅人。(財富中文網(wǎng))

????本文作者杰里米?布洛是斯坦福大學商學院Richard A. Stepp教授以及斯坦福大學經(jīng)濟政策研究所高級研究員。保羅?克勒姆佩雷爾是牛津大學Edgeworth經(jīng)濟學教授，他分別于1982年和1987年在斯坦福大學商學院獲得MBA學位和博士學位。

????譯者：Charlie