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1月3日，節(jié)后第一個交易日，A股低開高走，實現(xiàn)大逆轉。節(jié)前不久，中央經濟工作會議于12月15日至16日在北京舉行。作為判斷當下經濟形勢和定調第二年宏觀經濟政策最權威的風向標，這次會議吸引了國內外的廣泛關注，其對資本市場的影響也在逐漸顯現(xiàn)。

那么這次會議釋放出了哪些重磅信號？投資者可從中抓住哪些機遇？牛市號角是否已吹響？12月23日，我們在“財富相對論”播客節(jié)目中與經濟學家、增量研究院院長張奧平就這些問題進行了深度對話。以下為對話內容摘要，有刪改。

1月份面臨疫情帶來的兩大沖擊

《財富》（中文版）：這次中央經濟工作會議將穩(wěn)增長放在首位，同時我們也看到在疫情方面，各地正在或馬上要面臨高峰。參考其他亞洲國家的經驗，離疫情徹底翻篇要2-3個月。這么看來，可能要到二三月份才會用來落實穩(wěn)增長的政策？

張奧平：這次中央經濟工作會議重提了12月份政治局會議所講到的“三穩(wěn)”，即穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)和穩(wěn)物價。其實穩(wěn)增長和穩(wěn)就業(yè)可以歸類為一個事情，因為有增長才能保證就業(yè)，這也是宏觀政策的一個主要目標。另一大目標是維持通脹水平，也就是商品價格維持穩(wěn)定。這次把穩(wěn)增長放到了第一位，也就能夠看出當前我們經濟社會發(fā)展當中最大的困難點到底在哪里，這是第一。

第二，2022年4月份開始，受到一輪疫情沖擊，當時整個經濟也陷入了一個停擺期。決策層也推出了一攬子的穩(wěn)經濟增長措施，后續(xù)又在加碼新的政策。所以其實這些措施和政策是在持續(xù)發(fā)力的。在當下我們可以看到有很多政策從根本上來說是使不上勁，為什么說使不上勁了呢？因為經濟的復蘇發(fā)展，尤其是經濟內生性的修復，包括居民消費以及民營企業(yè)投資發(fā)展，這種內生性的復蘇一定是來源于人的流量。人的流量是經濟內生性復蘇的一個先行指標，也是一個先決條件。如果說人的流量沒有實現(xiàn)恢復，那么很多政策在落實的時候就像打到海綿上一樣，打不上勁。

1月份我們要經歷春節(jié)，有很多在城市就業(yè)的年輕人群已經兩三年沒有回過家了，這次這種“剛性限制”已經打破了，他們好不容易回趟家，是不是在家里多待幾天？所以1月份我們整體面臨著疫情所帶來的兩大沖擊，第一是感染高峰，第二是整個勞動力市場的供給短缺。這也就意味著一二月份政策的執(zhí)行很可能打在了一個像海綿似的物體上，很難實現(xiàn)發(fā)力，一二月份我們的經濟也依然會受到較大的沖擊。只有到人的流量恢復了，這些政策才能夠不斷落地。考慮到3月初我們要召開兩會，有新一年的政府工作報告，政府工作報告要定具體的經濟增速目標，例如2022年我們定的是5.5%，2023年既然經濟活動逐步放開了，我們定的目標稍微高一點還是保守一點，所代表的政策發(fā)力的力度是完全不同的，所以兩會開完之后，我們其實就真正可以放開手來提振經濟，各類社會市場主體也能擼起袖子加油干。

《財富》（中文版）：確實，這個時間線還是合乎邏輯的?；氐浇洕久鎭砜矗?022年11月經濟數(shù)據(jù)應該說比較差，這是一個“數(shù)據(jù)底”嗎，或者說經濟基本面還會更差嗎？

張奧平：這個問題很重要，因為確實11月份的數(shù)據(jù)是2022年的次低點，包括非常重要的一個先行指標PMI 11月份是48%（最新數(shù)據(jù)顯示12月份是47%）。只有PMI逐步地到榮枯線以上，我們的經濟才能實現(xiàn)復蘇，而當前來看，1月份大概率還是難以回到50%的榮枯線之上的。另外還有社融數(shù)據(jù)，我們可以看到當前整個市場的貨幣存量是不缺的，M2增速不低，但是整個市場主體內生性復蘇的兩大指標沒有實現(xiàn)自我修復。什么叫市場內生性復蘇的指標？主要是社融的兩大指標，一個是居民的中長期貸款，一個是企業(yè)的中長期貸款。為什么是中長期而不是短期？做一個很簡單的比喻，好比說我現(xiàn)在渴了，可以喝口水潤嗓子，但這沒辦法使身體更健康，我得長期保持每天喝6瓶水，長期喝水才能使身體更健康，也就是市場主體長期融資“喝水”，才能使經濟真正復蘇發(fā)展。企業(yè)貸了長期的款才會投項目，貸了短期的款是為了還負債。所以社融的兩個重要指標什么時候能夠實現(xiàn)修復，也就代表著我們的經濟將逐步實現(xiàn)復蘇了。

這兩三年受到疫情波動沖擊，很多市場的活動受阻，我們首先損失的是利潤表，簡單來講就是我們的收入和利潤沒了，之后我們的資產負債表衰退越來越嚴重。所以當下第一步要修復的依然是資產負債表，就是大家賺到了錢，但賺到錢也未必敢花錢，這個是關鍵。賺了錢第一步想的是什么？先還債，先把資產負債表打平，只有等利潤表也恢復了，大家才敢花錢。雖然經濟活動已經放開了，但“疫情后遺癥”還是存在的，那么短期來看，至少在3月份之前，可能經濟數(shù)據(jù)都不會太好看，大概率在12月到1月這兩個月之間會是經濟數(shù)據(jù)相對的低點。

擴內需不止促消費，也要靠投資

《財富》（中文版）：你剛剛提到修復資產負債表，包括個人和企業(yè)的中長期貸款，其實這兩塊都是跟一個領域密切相關的，就是房地產。在中央經濟工作會議公報出來的前一晚，劉鶴副總理表態(tài)說房地產是國民經濟支柱產業(yè)，正考慮新的舉措改善行業(yè)資產負債狀況。中央經濟工作會議上也表示要支持改善性住房需求，以及化解優(yōu)質頭部房企風險等。這是否意味著接下來房價又會經歷一輪大幅上漲？

張奧平：2022年以來全國房地產開發(fā)投資額的負增長的幅度在一直拉大，包括決策層一直在維持房住不炒的總基調，所以在這樣的環(huán)境之下，整個房地產市場和過去的發(fā)展模式真的是應該說再見了。這其實就會影響市場價格，因為任何市場都是如此，一旦市場的需求和供給的方式出現(xiàn)了變化，價格也一定不會按照過去的價格走勢。那么房地產未來怎么發(fā)展？要向新的發(fā)展模式平穩(wěn)過渡，這也是這次中央經濟工作會議的一個表述。

什么是新的發(fā)展模式？這次會議對于房地產的描述內容還是比較多的，和7月28號的政治局會議表述相比還是有邊際上的變化。年中728政治局會議所講的是保交樓、穩(wěn)民生，現(xiàn)在是保交樓、保民生、保穩(wěn)定。保穩(wěn)定這個詞就很重要——保什么的穩(wěn)定？要保市場穩(wěn)，而要保市場穩(wěn)，就得保市場主體穩(wěn)，市場主體就是這些房企，所以這次會議講到要有效防范化解優(yōu)質頭部房企的風險，改善資產負債情況，同時要堅決依法打擊違法犯罪行為，之后還講要因城施策，支持剛性和改善性住房需求。所以整體來看，決策層已經從保交樓、保民生進一步走到了穩(wěn)供給端，也就是穩(wěn)房企這一部分，因為房企是房地產市場的供給方。

供給側已經在發(fā)力了，現(xiàn)在還差需求側。需求側也不是沒發(fā)力，2022年以來各個地方因城施策實行一系列舉措，都在穩(wěn)需求側，2022年上半年需求側的房地產政策的發(fā)力還是會出現(xiàn)的，因為決策層也清楚房地產是支柱產業(yè)，會想辦法去穩(wěn)住。所以我們測算大概在二季度末全國房地產開發(fā)投資同比增速的負增長應該會打平，能不能轉正不好說，但基本上不會出現(xiàn)大幅度的負增長。那么房價是否會出現(xiàn)一輪大的上漲？目前來看難度非常大，因為我們雖然說要穩(wěn)住房地產市場，但和過去中國經濟的發(fā)展規(guī)律是不同的，過往經濟一旦出現(xiàn)較大的衰退壓力的時候，我們是需要靠房地產市場來穩(wěn)增長，基建投資來配合，而現(xiàn)在變成了房地產投資得想辦法穩(wěn)住，消費復蘇會稍微快一些，房地產投資會比消費稍微慢一些，基建投資依然要發(fā)力，但是因為2022年基數(shù)已經很高了，2023年基建就不會像消費復蘇的彈性這么大。

《財富》（中文版）：也就是說房地產供給端會相對穩(wěn)一點，但需求端很難快速上行，還需要很多政策來推動或者刺激。剛剛提到消費，這是中央經濟工作會議非常強調的一個點，也是擴內需一個重要的點。但如果說未來一年收入不漲，大家沒錢消費，怎么擴大內需？所謂擴內需是不是還會走到靠基建和房地產的老路上？

張奧平：其實市場有一個很大的誤區(qū)，一看到擴大內需就以為只有消費。老百姓的理解就是擴大內需如果不讓我們消費，叫什么擴內需呢？其實不是這樣的，因為需求側來測算經濟三駕馬車，有兩駕是內需，一駕是外需，外需就是出口，內需就是另外兩項——消費和投資，而基建和房地產其實代表了投資的兩個重要項目。

先厘清定義后，再來看怎么擴大內需？還是有一些明確的政策信號的。這次中央經濟工作會議我們可以簡單歸給它歸結為565，5是5大政策部署，6是6個統(tǒng)籌。5大政策分別是積極的財政政策要加力提效，穩(wěn)健的貨幣政策要精準有力，產業(yè)政策要發(fā)展和安全并舉，科技政策要聚焦加強，以及社會政策要兜牢民生底線。6大統(tǒng)籌也是我們當前經濟社會發(fā)展的六大“矛盾”，統(tǒng)籌就是要避免單打一，避免合成謬誤，也是在這里提到了擴大內需，所以擴大內需不是單打一的事，雖然當前來看內需是排在第一位的，尤其在經濟復蘇的層面上來看，內需首當其沖毫無疑問，但是包含在6大統(tǒng)籌里。第三個5是什么？就是5大主要經濟工作，第一大經濟工作就是要著力擴大國內需求，首先講消費，重點提到了住房改善、新能源汽車和養(yǎng)老服務這三個，那么我們可以期待的是圍繞這三個方向，兩會政府工作報告會有哪些細化的政策措施落地。

內需不止有消費，還有投資，那么投資干什么？投資就是要通過政府投資和政策激勵有效帶動全社會的投資。所以我們認為接下來政府和民間的PPP項目可能又會有新的發(fā)力。另外很有意思的是，在5大經濟工作的第一個，著力擴大國內需求的部分提到了要繼續(xù)發(fā)揮出口對經濟的支撐作用，所以其實出口也不能單獨摘出去看，更優(yōu)質的進口對于我們擴大內需也是一個很好的促進作用，它是相輔相成的，所以這一部分講要積極擴大先進技術、重要設備、能源資源等產品的進口。

整體來說，圍繞擴大國內需求，這次中央經濟工作會議所講到的圍繞消費、投資、出口的政策方向和基調非常清晰。具體來看擴大內需還會有哪些？大家可以重點看下中共中央、國務院最近印發(fā)的《擴大內需戰(zhàn)略規(guī)劃綱要(2022-2035年)》，這份文件講得比較細，一定得按順序看，越往前放的越重要，大家可以看看自己身處的行業(yè)或者自己要投資的行業(yè)排在順序的第幾位，能夠預測到一些明年的政策力度。

平臺經濟是“科技型房地產”，進入常態(tài)化監(jiān)管

《財富》（中文版）：奧平老師給我們做了一個很好的概念的普及，我們可以看到擴內需其實是一項系統(tǒng)工程，還需要很多有力度的政策來推動并改變市場預期。說到市場預期，其實大家會比較關心的一個點是民營企業(yè)。這次會議提出“鼓勵支持民營經濟和民營企業(yè)發(fā)展壯大”。但我注意到近期高層提出“中國特色估值體系”，似乎更多是支持國企和央企做大市值，怎么去理解這兩者的關系？

張奧平：這次中央經濟工作會議，包括12月6號的政治局會議，其實都提到了要大力提振市場信心，在如此重要會議當中出現(xiàn)這個提法是非常罕見的。剛剛我們所講到的565當中第三個5，也就是5大經濟工作方面的第三個點，講的就是要切實落實“兩個毫不動搖”，要從制度和法律上把對國企民企平等對待的要求落下來，這對于市場的信心的提振還是很重要的，其實也就意味著兩個毫不動搖，要一視同仁，要支持民營經濟發(fā)展壯大，這個是沒有任何可以“商討”的余地的。各個部門和各個地方在具體的執(zhí)政的時候，那就需要理清政商關系，怎么去支持民營企業(yè)？怎么去支持企業(yè)家精神？這都很重要。

至于中國特色的估值體系，有很多券商研報解讀為國企、央企，尤其是國有的銀行股市盈率太低，估值太低，就應該提振國企的市盈率，提升國企的估值。很多企業(yè)可能總會覺得一提到兩個毫不動搖的一方，支持一方好像就對另一方動搖了，但我們還是要梳理清楚這些政策的表述，才能夠看得更加清晰。這次中央經濟工作會議所講到的促進民營經濟發(fā)展壯大，其實是在20大報告中首次提出來的，其實20大報告新增了“支持民營經濟發(fā)展壯大”這個點，還新增了“支持中小微企業(yè)發(fā)展”等。所以5個工作怎么做？首先要從改善社會心理預期、提振發(fā)展經濟入手。大家還是要提起信心來，當下也不用過多地焦慮或者說心里預期不穩(wěn)，因為如果這樣的話，我們最終又是追著經濟周期曲線跑，增長紅利我們也拿不到。

《財富》（中文版）：客觀來說，這兩年有一些創(chuàng)業(yè)公司或者是民營企業(yè)確實有一點“躺平”的心態(tài)。從你打交道的企業(yè)家群體來看，在新的政策環(huán)境下，他們的心態(tài)會不會有一些變化？

張奧平：是的，我們接觸到的企業(yè)家的心態(tài)，其實是和疫情防控措施的波動完全成正相關的。因為我們知道企業(yè)主要分兩大類，一個是toB端和toG端業(yè)務，一個是toC端業(yè)務。如果你沒有線上的平臺，完全做線下toC端的業(yè)務，只要疫情一來，接觸式的商業(yè)生態(tài)基本上全被停住。B端業(yè)務就更費勁，因為很多業(yè)務環(huán)節(jié)都沒有辦法在線上完成，所以其實很多民營企業(yè)家真的在這一年時間下來確實預期和信心低迷，這也就是為什么我基本上一直在呼吁我們的政策的發(fā)力點、落腳點、著力點，要緊緊圍繞市場主體的信心和預期。包括擴大內需，得先把市場主體激活，企業(yè)不激活，沒有辦法給員工發(fā)工資，不給員工發(fā)工資，對員工的利潤表就改善不了，員工利潤表改善不了怎么消費？不消費，怎么擴大內需？所以它是一條線的問題。這就是我一直提到的對于市場主體的政策支持應該是我們一個期待點，最起碼這次重要會議當中能夠看到一些新的提法，我相信大家也一定也會有所期待。

《財富》（中文版）：對，2023年確實是關鍵的一個年頭。剛剛談到民營企業(yè)，其實互聯(lián)網平臺是民營企業(yè)中非常重要的一個組成部分。對平臺企業(yè)，這次會議不再提過去兩年的“嚴控監(jiān)管”、“反壟斷”、“無序擴張”，而是要“引領發(fā)展”、“創(chuàng)造就業(yè)”、“大顯身手”。我們又如何解讀這一政策的反轉？

張奧平：這次會議對于平臺經濟的提法，其實是圍繞著主要經濟工作任務的總基調，大力提振市場信心，從改善社會心理預期，提振發(fā)展信心入手。所以五大經濟工作當中，把平臺經濟放到了第二個加快建設現(xiàn)代化產業(yè)體系當中了。這部分講的要大力發(fā)展數(shù)字經濟，提升常態(tài)化監(jiān)管水平，支持平臺企業(yè)在引領發(fā)展、創(chuàng)造就業(yè)、國際競爭中大顯身手，這也是實事求是講到了平臺經濟的關鍵作用。我過去一直把平臺經濟比作“科技型房地產”，因為其實平臺經濟所貢獻的就業(yè)，尤其是對高等院校畢業(yè)生的就業(yè)支持和貢獻是非常大的，這是第一。第二如果沒有平臺經濟，當前中國的數(shù)字經濟怎么可能發(fā)展起來？第三就是說讓平臺經濟引領發(fā)展，在國際競爭中大顯身手，我們可以看到互聯(lián)網企業(yè)很多的創(chuàng)新就是引領國際的，比如微信支付、抖音海外版TikTok等。

所以平臺經濟過去幾年的問題不是說反壟斷是錯的，不是說防止資本無序擴張是錯的，如果把反壟斷和防止資本無序擴張理解成是錯的話，這樣又是出現(xiàn)了一個政策的反扭，未來再扭回來大家又會不理解。那么什么是錯的呢？防止資本無序擴張，不是防止資本有序擴張，這一點大家要看清楚。我們看到過去平臺經濟對于社會的貢獻，但是另一端我們也要看到平臺經濟造成了年輕人工作的內卷，以及靠著大量的流量和資本無限制地進入到各個產業(yè)和行業(yè)當中，包括形成了壟斷之后強制商家二選一等，如果這些問題不制止，早晚會把各種壓力傳達給作為市場最終端的消費者，所以決策層反壟斷和防止資本無序擴張，這些政策的意圖都是正確的，只不過在執(zhí)行層面，包括在市場主體的預期層面，出現(xiàn)了很大的問題，所以我們如何做好平衡，也就是我們如何做好統(tǒng)籌，不能單打一，這也是在考驗各個部門各個地方相關領導的執(zhí)政能力。在這樣的環(huán)境之下，首先我們要清楚，對于平臺經濟專項整改之后要實施常態(tài)化的監(jiān)管，常態(tài)化監(jiān)管階段我們要怎么樣？要支持平臺經濟引領發(fā)展、創(chuàng)造就業(yè)、在國際中大顯身手，所以過去的一些問題基本上該整頓的都整頓完了，下一步得推著你接著往前干，這個是未來的一個趨勢。

二季度中國經濟或能回到內生性復蘇

《財富》（中文版）：對，大的方向應該還是相對明確了，包括備受打壓的中概股接下來也不太可能再像之前那樣持續(xù)下跌了。談到資本市場，還有一個熱點，新能源汽車，這次會議提出要大力發(fā)展新能源汽車，但其實國內新能源汽車的滲透率已經在36%左右，還能把它當作一個新興行業(yè)看嗎？未來哪些車企有可能勝出？

張奧平：如果我們從新興行業(yè)的傳統(tǒng)概念來說，我認為新能源汽車早已不是新興行業(yè)。不少家庭都有了新能源汽車，這怎么能叫新？但是如果我們從相對不那么傳統(tǒng)的定義來說，我認為各個行業(yè)都有機會成為新興行業(yè)。就是說如果你能夠嫁接這個時代最先進的技術或者說當前最高效的商業(yè)模式，為消費者提供更好的產品或服務，都可以給它定義為新興行業(yè)。所以資本市場很多傳統(tǒng)概念上的這種夕陽產業(yè)，我們也能看到有好的公司，包括一些制造業(yè)傳統(tǒng)的工業(yè)企業(yè)也能實現(xiàn)資本價值的成長，無非就因為他們實現(xiàn)了數(shù)字化轉型，實現(xiàn)了低碳綠色化轉型，或者嫁接了一些新的技術方向，實現(xiàn)了新一輪的發(fā)展。所以新能源汽車這個行業(yè)還是有很大的機會的，因為畢竟我們可以看到5G的應用，包括很多人工智能、大數(shù)據(jù)、云計算以及無人駕駛等一些技術應用還沒有完全落實在新能源汽車的應用層面?？梢越o它定義為“新型汽車”，這個產品不要用新能源去定義，傳統(tǒng)能源現(xiàn)在的技術也都用的不錯，所以新能源怎么又能和這些新的技術實現(xiàn)更好的融合，我覺得機會更大。所以從這一點來看，一些像造車新勢力可能會比傳統(tǒng)車企的發(fā)展機遇更大，尤其是嫁接新技術的能力會強很多。

《財富》（中文版）：最后一個問題是關于全球經濟的，主要還是美歐市場的情況，美國11月CPI增速繼續(xù)超預期下行，有券商預測美聯(lián)儲或于2023年一季度停止加息；與此同時歐洲通脹壓力仍居高不下，可能維持貨幣緊縮。這些因素對國內資本市場意味著什么？投資者應該如何掌握好自己的節(jié)奏？

張奧平：除了歐美，其實日本央行最近出的問題也不小。歐美從我們之前講的“暴力”加息變成了小步慢走的加息縮表，但是它也是加息縮表，不是降息，而且通脹到底能不能下來？即便需求側可能相對穩(wěn)住，但是供給側呢？全球供應鏈產業(yè)鏈的受阻，逆全球化的不斷加深，還有全球的一些沖突和戰(zhàn)爭事件，都很難預測。

目前來看，我們確實看到了美國的通脹下到了7.1%的水平，接下來加息縮表可能是小步慢走，但是歐洲問題還不小，通脹達到了新高10%，所以歐洲央行2023年加息的壓力還是很大的，包括日本也在緊縮，這些對于中國資本市場影響都是很大的，因為中國資本市場難以避免全球資本流動的影響。

2023年全球層面不確定因素依然比較多，與其過多關注外部不如聚焦國內經濟，我們還可以相對看到一些確定性。我們自己的經濟穩(wěn)步發(fā)展，一定是對抗外部任何沖擊的良藥。對于國內資本市場，一個很大的確定性是從二季度開始，中國經濟大概率能走回內生性復蘇的狀態(tài)。而且當前資本市場的點位也不高，未來十年難道還會一直在這個水平上？（財富中文網）