????我們在上期專欄中談到了2000年成立、總部位于杭州的中小型企業(yè)ZipChip。這家公司依靠當(dāng)?shù)刭Y金以及捐助的專利模塊設(shè)計(jì)方法發(fā)展壯大。這項(xiàng)知識產(chǎn)權(quán)為ZipChip在設(shè)計(jì)精度和生產(chǎn)速度方面都贏得了優(yōu)勢，從而一躍成為中國晶片代工行業(yè)的龍頭。

????ZipChip在2014年戰(zhàn)略計(jì)劃中設(shè)定的目標(biāo)是成為第一家躋身全球10大半導(dǎo)體供應(yīng)商的中國公司，加入英特爾（Intel）和三星（Samsung）等公司的行列。未來五年，ZipChip至少需要2億元人民幣的營運(yùn)資本來實(shí)現(xiàn)自己的遠(yuǎn)大目標(biāo)，但它在資本市場缺乏知名度。而另一方面，ZipChip擁有優(yōu)質(zhì)的應(yīng)收賬款。這些應(yīng)付款人信用良好。他們有很強(qiáng)的動力來付清應(yīng)付款項(xiàng)。這種狀況已經(jīng)持續(xù)了很多年，ZipChip有很多資料可以證明這一點(diǎn)。鑒于ZipChip的國際野心，未來很多年可能都會保持這樣的狀況。這一切使得它成為了合適的證券化對象。

牽頭行的職責(zé)

????要將這些優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為一項(xiàng)成功的交易，ZipChip需要聘用一家投資銀行進(jìn)行架構(gòu)搭建，同時(shí)指引它通過信用評級流程。這項(xiàng)職責(zé)被稱為“融資牽頭行”。如何選擇正確的銀行合作伙伴？為評級流程做準(zhǔn)備會涉及到什么？

????理想的投資銀行應(yīng)該具備豐富的交易經(jīng)驗(yàn)，能指導(dǎo)ZipChip順利渡過信息搜集和分析過程，擁有實(shí)力雄厚的、喜歡此類價(jià)值概念的投資者群體，以及愿意投入自身資源幫助ZipChip實(shí)現(xiàn)潛力。

????一家銀行能同時(shí)具備這三種特征嗎？

????答案絕不會一目了然。ZipChip將必須在推介環(huán)節(jié)仔細(xì)聆聽，確定各家銀行的優(yōu)勢所在。國際大型投行的證券化經(jīng)驗(yàn)最為豐富，但中國本土投行部門和證券公司經(jīng)手的里程碑式交易也越來越多。另外，也有一個(gè)相關(guān)性問題。證券化“經(jīng)驗(yàn)”通常與消費(fèi)者資產(chǎn)相關(guān)，而ZipChip要證券化的是它的工業(yè)抵押資產(chǎn)。一家牽頭行如果對發(fā)行方的行業(yè)、抵押資產(chǎn)和經(jīng)營狀況缺乏系統(tǒng)性的了解，將來在執(zhí)行交易的時(shí)候依然可能會遇到麻煩。最好能在證券化經(jīng)驗(yàn)與對ZipChip的抵押資產(chǎn)和行業(yè)經(jīng)驗(yàn)之間達(dá)到一個(gè)平衡。至于是否愿意投入自身資源幫助ZipChip，中小型銀行可能證券化經(jīng)驗(yàn)相對欠缺，但固定成本可能較低，會有更強(qiáng)的內(nèi)在動力希望看到客戶的成長。它們可能更愿意對客戶“投資”。

????除了投行自身，投行團(tuán)隊(duì)也很重要。他們需要：具備正確的態(tài)度、知識以及達(dá)成交易的決心，這些都會讓最終的結(jié)果完全不同。

階段1：為證券化做準(zhǔn)備

????第一次證券化涉及到多個(gè)層面的盡職調(diào)查，圍繞經(jīng)營狀況、信用銷售政策、收賬、抵押資產(chǎn)歷史業(yè)績以及IT管理/安全。

????抵押資產(chǎn)歷史業(yè)績：擬證券化應(yīng)收賬款至少需要有三年的連續(xù)歷史業(yè)績數(shù)據(jù)。（ZipChip有10年，而風(fēng)險(xiǎn)敞口是短期的。這是非常有價(jià)值的信息。)不用多說，這些數(shù)據(jù)必須真實(shí)，沒有人為錯(cuò)誤：信用評估主要是基于計(jì)劃支付與實(shí)際支付的歷史流水記錄。如果ZipChip篡改了數(shù)據(jù)，那么它第一次進(jìn)入資本市場也將成為它的最后一次。

????經(jīng)營狀況：傳統(tǒng)證券化是基于“靜態(tài)資產(chǎn)池”。即融資標(biāo)的是固定金額的現(xiàn)有應(yīng)收賬款。未來新的應(yīng)收賬款不會進(jìn)入融資標(biāo)的。不過，ZipChip打算證券化的是經(jīng)常性短期貿(mào)易應(yīng)收賬款。如果ZipChip打算基于經(jīng)常性應(yīng)收賬款融資，未來應(yīng)收賬款需要保持與今日應(yīng)收賬款相同的質(zhì)量。這意味著它需要繼續(xù)生產(chǎn)“買家將繼續(xù)購買的”產(chǎn)品。它的健康程度非常重要，不亞于公司債發(fā)行。（事實(shí)上，此次“證券化”是混合型：使用證券化方法的公司融資。）

????信用銷售政策和收賬：ZipChip的信用銷售政策就是它的信用控制結(jié)構(gòu)，包括授予誰信用、多少額度、多長時(shí)間、何時(shí)對違約人進(jìn)行止贖等條例。信用銷售政策是確保應(yīng)收賬款健康的基礎(chǔ)。它如何執(zhí)行信用銷售政策以及如何通過收賬帶來回款也同樣重要。因此，收賬團(tuán)隊(duì)的流程以及人員技能也需要評估。

????IT管理/安全：由于證券化高度依賴IT，數(shù)據(jù)質(zhì)量、數(shù)據(jù)庫管理以及平臺安全對于ZipChip能否支持通過證券化滿足經(jīng)常性資金需求很重要。它將面臨來自證券化投資者、公司投資者、監(jiān)管部門、評級機(jī)構(gòu)以及可能還有其他媒體等不同方面的報(bào)告要求。能否支持這些要求很關(guān)鍵，即便是在災(zāi)難發(fā)生的時(shí)候也不例外。

????如果初步盡職調(diào)查的結(jié)果是可以實(shí)行證券化，牽頭行就會開始著手分析ZipChip的應(yīng)收賬款歷史，衡量它的歷史減值水平。這個(gè)時(shí)候，分析重點(diǎn)將從ZipChip轉(zhuǎn)向風(fēng)險(xiǎn)評估和交易結(jié)構(gòu)：階段2-ZipChip尋求評級（它將成為作者下一篇專欄的主題）。

????ZipChip有很多有利因素進(jìn)行證券化，但證券化如何進(jìn)行取決于牽頭行說服投資者的技巧：證券化對他們的投資組合是否有利，ZipChip的資產(chǎn)品質(zhì)是一個(gè)非常獨(dú)特的投資機(jī)會。有兩個(gè)關(guān)鍵群體需要說服。一是評級機(jī)構(gòu)。二是投資者群體。

????哪些投資者最容易接受這樣的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)“風(fēng)格”?能否將他們分成兩類風(fēng)險(xiǎn)偏好：一是尋求將資金置于安全投資，二是愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)但尋求相應(yīng)或超高的回報(bào)？

不只是融資，同時(shí)也是無價(jià)的營銷機(jī)會

????ZipChip的牽頭行必須搜索自己的客戶網(wǎng)絡(luò)。他們可能需要聯(lián)合另一家銀行的網(wǎng)絡(luò)（可能合并國內(nèi)外網(wǎng)絡(luò)）來大致確定市場偏好。需要被說服的一方是評級機(jī)構(gòu)，或者更確切的說是兩家評級機(jī)構(gòu)。（通常，證券化交易上市時(shí)都需要有兩家評級。）階段2包括兩個(gè)平行過程，一是組織投資者，一是組織對此次交易將發(fā)行的證券進(jìn)行評級。

????隨著階段2結(jié)束，牽頭行必須為ZipChip做好路演準(zhǔn)備，把這個(gè)機(jī)會展示給投資者，同時(shí)與投資者直接溝通。ZipChip在路演過程中將有機(jī)會把自己的競爭優(yōu)勢及其在細(xì)分市場的可持續(xù)發(fā)展前景逐一解釋給全球債券市場投資者。這完全就是一場營銷！除了籌資，這還將是一家正在走向國際化的半導(dǎo)體公司向金融和行業(yè)媒體講述自己成功故事的無價(jià)機(jī)會。（財(cái)富中文網(wǎng)）